01.09.2023, 11:09
KZ-акции в тренде (взгляд на сентябрь)
Категории: Рынок акций, Казахстан
Изменение оценки и рейтинга по Казатомпрому
Вчера Казатомпром объявил о своих производственных планах, сообщив, что готов работать на 100-процентном уровне от контрактного уже в 2025 году в связи с благоприятной конъюнктурой на рынке урана (по спросу и ценам). И хотя компания не сообщила о производстве за пределами 2025 года, есть веские основания полагать, что производство пойдет по новому плану. Все это – существенные изменения, которые заставляют нас пересмотреть нашу оценочную модель.
Мы обращаем внимание, что сообщение от Казатомпрома последовало вслед за сильным ростом цен на уран в последнем квартале и в особенности в сентябре, заметным ослаблением курса тенге с середины августа и собственно повышением рыночной капитализации компании. Так, с 1 июля уран вырос с 55 до 70 долларов за фунт, акции Казатомпрома – с 27 до 44,15 долларов за ГДР!
Следует внести ясность в производственный план Казатомпрома: в 2023 году компания ставит целью добыть примерно 21 тысячу тонн урана по группе в целом по сравнению с 21,3 тысяч в 2022 году, в 2024 году – ориентировочно 25,5 тысяч. Наконец, с 2025 года, в соответствии с новым заявлением компании, производство выходит на уровень 31-33 тысяч.
Наша новая оценка составляет 62,4 долларов за ГДР или 28706 тенге за акцию с потенциалами роста на 41 и 47% соответственно на LSE и KASE. Рейтинг выставляется на уровне Покупать. Прежний рейтинг составлял «$37,9 / 17451 тг / Нейтральный» с напоминанием, что он был изменен с Покупать на Нейтральный 16 сентября в связи со снижением потенциала роста до менее 15%.
В оценочной модели мы повысили вверх производство урана Казатомпрома с 2025 года (в добавок к увеличению 2024 года, которое уже было заложено в модели), однако с некой долей консерватизма с учетом, что в прошлые годы Казатом не отличался сильным производством по тем или иным причинам.
В модели мы также увеличили прогнозные цены на уран, в том числе в связи с тем, что мы сами всегда смотрели на этот рынок позитивно. К примеру, в старой модели мы ждали средний уровень цен в 2023-2025 годах в 52,5 долларов с повышением до 57,5 долл в 2026 году и 62,5 долл в 2027 году, в новой – 60, 67,5, 65, 67,5, 72,5 долларов соответственно. По ценам заложено предположение, что увеличение производства Казатомпромом окажет (умеренное) негативное воздействие на рынок.
И последнее, мы скорректировали вверх будущие капзатраты организации. При этом мы, как и раньше не трогаем курс тенге с расчетом, что его будущее ослабление будет компенсировать рост оперрасходов из-за инфляции.
Теперь мы ждем оперприбыль после выплаты налога в 2023 году на уровне 570 млрд. тенге против 324 млрд. тенге в предыдущей оценке. К сведению, за 1-е полугодие 2023 года Казатом получил скорректированную посленалоговую оперприбыль в размере 196 млрд. тенге. Но мы допускаем, что конкретно в 2023 году компания может не выйти на этот уровень, в частности из-за присутствующего лага в переносе рыночных цен на ее финансовые показатели.
Мы подчеркиваем, что наша новая оценка (в отличие от предыдущей) получилась оптимистичной и высокорискованной, поскольку стала в большей степени зависеть от выполнения планов по производству Казатомпрома и ценовой конъюнктуры на рынке урана.
АО "НАК "Казатомпром" объявляет о производственных планах на 2025 год, см. здесь.
Кроме того, стало известно, что Ержан Муканов покидает пост председателя правления Компании – члена совета директоров со 2 октября 2023 года, а на его место приходит Меиржан Юсупов. В этом же сообщении Казатомпром объявил о созыве 1 ноября ВОСА по заключению крупной сделки.
АО "Кселл" сообщило о частичном погашении займа по кредитной линии в АО "First Heartland Jusan Bank"
АО "НК "КазМунайГаз" стало обладать 2,0%-й долей ТОО "Ak Su KMG"
Рейтинг по акциям Казатомпрома меняется с «$37,9 / 17451 тг / Покупать» на «$37,9 / 17451 тг / Нейтральный» в связи со снижением потенциала роста до менее 15%.
Рейтинг по акциям КМГ меняется с «12747 тг / Покупать» на «12747 тг / Нейтральный» в связи со снижением потенциала роста до менее 15%.
Казахтелеком выпустил финотчет 6м23
31 августа Казахтелеком выпустил на сайте KASE финансовую отчетность за 1-е полугодие 2023 года, а затем по какой-то причине ее удалил.
Однако она у нас сохранилась, но только без необходимых примечаний. Тем не менее, мы решили выпустить наше мнение по отчетности с учетом, что она и так появилась с опозданием. В то же время мы обращаем внимание, что не смогли провести полную нормализацию прибыли и не видели детальных данных по выручке, расходам и некоторым важным статьям баланса.
В отдельности отметим, что в случае, если компания опубликует финансовую отчетность с существенными корректировками, мы внесем правки в наш отчет.
И так, выручка Казахтелекома в 1-м полугодии 2023 года увеличилась на 9,7% по сравнению с аналогичным периодом прошлого года. Рост является умеренным, принимая во внимание, что в 1-м квартале текущего года компания показывала 17-процентное увеличение; выручка во 2-м квартале сложилась ниже, чем в 1-м (163,0 против 167,5 млрд тенге).
Между тем, оперрасходы Казахтелекома в 1-м полугодии продемонстрировали меньшее увеличение – на 7,2%. Внутри них амортизационные отчисления показали еще меньший рост, на 4,1%. Динамики отвечали тенденциям 1-го квартала.
В результате нормализованная операционная прибыль после выплаты налога Казахтелекома поднялась на 26,3% полугодие к полугодию – до 69,7 млрд тенге. В свою очередь, нормализованная чистая прибыль повысилась на 62,4% (до 51,8 млрд).
Рост обоих показателей сильно контрастировал с более скромным увеличением соответствующих фактических показателей (на 6,8 и 23,4% соответственно) в основном из-за статьи доходов по курсовым разницам – в 1-м полугодии 2022 года она была положительной, тогда как в 1-м полугодии 2023 года стала отрицательной. Но, так или иначе, в последних результатах отмечается снижение прибыльности компании.
Остается напомнить, что в нашей оценочной модели мы заложили показатель посленалоговой оперприбыли для 2023 года на уровне 137 млрд. тенге. И видно, что Казтел идет все-равно чуть выше него.
В 1-м полугодии 2023 года Казахтелеком отразил (в отчете о движении денег) рост капитальных затрат на 383,5% до 255,1 млрд. тенге. Объем инвестиций составил больше нашей оценки (260 млрд. тенге за весь 2023 год), но в целом соответствует планам, которые озвучивала сама организация на конференции в середине мая. Здесь необходимо подчеркнуть, что в инвестициях в 1-м полугодии включена очень большая единовременная выплата за лицензии 5G (156,1 млрд. тенге), и капекс за 2-е полугодие должен быть намного скромнее.
И понятно, что столь высокий уровень капзатрат отразился на остатке свободной наличности. Последняя за квартал сократилась еще – со 180,8 до 101,9 млрд. тенге. Но риск определенно балансируют тот факт, что компания подошла к реализации столь масштабного проекта хорошо обеспеченной деньгами и с умеренным долгом. Последний за квартал возрос с 287,7 до 300,0 млрд. тенге, но что случилось при увеличении оборотного капитала почти на 40 млрд. тенге.
Подтверждение высокой оценки
На основании выпущенной отчетности фундаментальный рейтинг по акциям Казахтелекома на уровне «92750 тг / Покупать» подтверждается. Мы указываем на то, что Казахтелеком, по крайней мере, на протяжении последних 6 лет показывает непрерывную динамику повышения прибыльности и, как следствие, улучшение всех своих финансовых метрик. А впереди у компании – еще большие доходы от реализации проекта 5G. Мы также напоминаем, что акции компании включены в модельный портфель Корнера под 4-м номером по приоритетности.
При этом наш рейтинг «покупать» является, скорее, долгосрочным, нежели краткосрочным. Здесь уместно напомнить результаты годового общего собрания акционеров, состоявшегося 30 мая, на котором мажоритарный акционер отказался утверждать ранее рекомендованные СД дивиденды за 2022 год!
И хотя невыплата дивидендов является логичной в условиях реализации компанией большого проекта 5G (о чем мы говорили и продолжаем говорить), рекомендация и последующий отказ от дивидендов сами по себе являются плохой корпоративной практикой. Ниже мы привели ряд доводов, почему рыночная цена простых акций Казахтелекома не дотягивает до оценочной стоимости; компания и ранее поступала с миноритарными акционерами таким или похожим образом, причем неоднократно. Кроме того, по Казахтелекому до сих пор присутствуют риски разделения и отделения от него активов, по условиям таких отделений.
В то же время мы считаем, что текущая ситуация по компании является лучше, чем она была еще пару лет назад. Соответствующие доводы мы также привели ниже.
Почему рыночная цена существенно не дотягивает до оценочной стоимости? Почему она может теперь вырасти?
На наш взгляд, причина слабой динамики акций на KASE кроется отчасти в неудовлетворительной этике организации на фондовом рынке: (1) компанию периодически сотрясают конфликты с миноритарными акционерами, (2) ранее наблюдались признаки вмешательства компании в ход рыночных торгов, (3) дивиденды могут объявляться СД, а затем отменяться, даты фиксации реестров на получение дивидендов изменяться, вопреки рекомендации СД, (4) сама дивидендная политика остается нестабильной на фоне сохраняющейся слабой информационной транспарентности, в том числе по крупным сделкам (коих у Казахтелекома было много) и по капексу.
Помимо этого, среди госчиновников идут разговоры по демонополизации Казахтелекома и, в частности, по отделению сотовых операторов, что также создает риски (здесь можно вспомнить новость от 18 октября 2022 года по включению Казахтелекома в первый реестр субъектов спецправа и госмонополий, который, в частности, запрещает компаниям создавать и иметь дочерние организации). Наконец, долгое время оставался открытым вопрос по SPO Казахтелекома, которое постоянно переносилось (без приведения официальных причин).
С другой стороны, за последние 1,5 года (с начала январских беспорядков в Казахстане) с акциями Казахтелекома произошел ряд знаковых событий. Так, 12 апреля 2022 года стало известно, что бизнесмен Кайрат Сатыбалды передал почти 30% акций Казахтелекома государству. Кроме того, 10 августа состоялось внеочередное общее собрание акционеров АО «Jusan Bank», по результатам которого контроль над институтом перешел Галымжану Есенову, а заодно и над активами, которыми владеет банк, включая пакеты в Казахтелекоме (9%) и Кселле (в Кселле 9,08% принадлежат банку, а 14,87% – непосредственно Есенову). А Есенов рассматривается как близкий к государству бизнесмен.
В результате изменений в структуре акционеров риски нерыночного характера, свойственные компании, на наш взгляд, принизились. Во-первых, Казахтелеком может вернуться к вопросу выплаты дивидендов за 2022 год, который СД рекомендовал ранее на уровне 3038,36 тг на акцию (компания допускала такую возможность прямо на ГОСА 2023 года). Более того, очевидно, что сегодня у государства есть возможность провести долгожданное среди розничных инвесторов SPO, не теряя контроля в организации.
Наконец, выглядит вероятным сценарий, что Казахтелеком реализует Кселл (как одного из двух сотовых операторов под началом Казахтелекома, получивших лицензию 5G) – это определенно облегчит бремя по проекту постройки в Казахстане сетей пятого поколения и позволит выплатить единовременные дивиденды, как это было, например, в 2012 году. Тогда Казахтелеком также реализовал свой стейк в Кселле, распределив на дивиденды 210,2 млрд. тенге (18559,27 тенге на акцию).
* В настоящий момент Казахтелекому принадлежит 100% в ТОО «Мобайл Телеком-Сервис» (Теле2) и 51% в АО «Кселл». В конце сентября 2021 года Казахтелеком продал 24% акций Кселла по цене 1152 тенге за акцию. В настоящий момент простые акции Кселла торгуются по 1985 тенге за штуку – выход Казахтелекома из Кселла по этой или близкой цене может принести ему 202,5 млрд. тенге (102 млн. штук * 1985 тг).
Следует отметить, что Кселл, с точки зрения вклада в общую прибыльность Группы Казахтелекома, является его слабым звеном – 1 сентября компания выпустили финотчет, в котором отразила почти нулевой рост выручки и снижение прибыли. При этом из 255,1 млрд тенге вышеуказанных капзатрат Группы Казахтелекома в 1-м полугодии на Кселл пришлось 109,7 млрд. тенге.
И последнее, росту рыночной цены Казахтелекома, на наш взгляд, могут способствовать меры обыкновенного технического характера. Пока мы не говорим, что они очень вероятны, но они возможны:
- Сплит акций, к примеру, 1-к-30.
- Старт публикации ежеквартального оперотчета, как это делают другие квазигосударственные организации в индексе KASE.
- Проведение регулярных конференц-коллов для инвесторов и аналитиков.
- Облегчение финансовой отчетности, к примеру, с переводом ее из тысяч тенге в миллионы тенге.
Как известно, на последней конференции в середине мая представители Казахтелекома говорили, что раздумывают над способами повышения рыночной стоимости организации.
Модельный портфель на 1 сентября
За август результат по модельному портфелю улучшился – с +26,0% до +27,1%!
Вклад за последний месяц внесла, по сути, одна акция, которая все первое полугодие показывала негативную динамику и отставала – это Казатомпром. Напротив, рост затормозился в локомотивной бумаге портфеля, акциях Народного Банка.
В настоящий момент никаких изменений по портфелю не предполагается. Но в будущем возможны ребалансировки, в том числе потенциальное включение в портфель акций KEGOC, который, как известно, готовит SPO.
Напомним, что модельный портфель был создан 1 декабря 2022 года для небольших и местных инвесторов, чтобы они могли воспользоваться улучшающейся конъюнктурой на международном фондовом рынке.
Бриф по августу
Ушедший август отличился публикацией финотчетов казахстанских организаций за 1-е полугодие. Вот, что происходило в прошедшем месяце в хронологическом порядке:
- 1 августа Казатомпром выпустил свой оперотчет за 1-е полугодие, который был оценен как положительный. Рейтинг «$37,9 / 17451 тг / Покупать» подтвержден.
- 1 августа КазМунайГаз выпустил свой оперотчет за 1-е полугодие, который был оценен как нейтральный. Рейтинг «12747 тг / Покупать» подтвержден.
- 4 августа KEGOC сообщил результаты ВОСА от 31 июля. Из СД были исключены Молдабаев К.Т., Ульф Вокурка, Репин А.Ю., избраны Айтжанов Н.Е., Дулкаиров М.Т., Молдабаев К.Т. Председателем Правления был избран Айтжанов Н.Е.
- 15 августа КТО сообщил результаты ВОСА от 14 августа, в соответствии с которыми в СД произошли изменения. Так, были исключены Агостини Винишиус Алвес и Мартинес Лопес Альберто, избраны Закиров Б.К., Қасымбек А.М., Кусаинов К.К. и Миллер Тимоти Глен.
- 15 августа КТО опубликовал финотчет за 1-е полугодие 2023 года, который был оценен как негативный. Рейтинг «905 / Нейтральный» был подтвержден. 18 августа КТО провел День эмитента при организации KASE.
- 16 августа Народный Банк выпустил финотчет за 1-е полугодие, который был оценен как нейтральный. 17 августа Народный провел соответствующий конференц-колл, в рамках которого сообщил (если коротко), что изучает вопрос по возможности выплаты дивидендов на полугодовой основе (в текущем году переход на полугодовую выплату не предусмотрен).
- 16 августа KEGOC опубликовал финотчет за 1-е полугодие, который был оценен как нейтральный. На следующий день Кегок провел День эмитента при участии KASE, в рамках которого рассказал про серьезные изменения, которые произошли в деятельности организации в части источников доходов, тарифов, капекса. В результате оценка акций была поднята с 1380 до 1845 тг с сохранением нейтрального рейтинга. Позже Кегок поставил на сентябрь два ВОСА, в том числе по выплате дивидендов за 1-е полугодие, увеличению объявленных акций и их размещению.
- 21 августа КМГ сообщил результаты ВОСА от 14 августа. Был выбран новый состав СД, председателем стал Ернат Бердигулов.
- 22 августа КМГ выпустил финотчет за 1-е полугодие, а 23 августа провел День эмитента на площадке KASE. Отчет был оценен как благоприятный, рейтинг по акциям подтвержден.
- 22 августа Кселл сообщил о заключении с Народным банком допсоглашения к соглашению о кредитной линии.
- 23 августа Казатомпром сообщил, что из Правления по причине внутренней реорганизации выбыл Досболат Сарымсаков.
- 23 августа Казахтелеком сообщил, что стал обладать 50%-й долей участия в CASPINET B.V.
- 24 августа Kaspi сообщил результаты ВОСА от 23 августа. Был утвержден ранее рекомендованный СД дивиденд за 2-й квартал 2023 года в размере 750 тенге на акцию.
- 25 августа Казатомпром выпустил финотчет за 1-е полугодие и провел в этот день соответствующий конференц-колл. Отчет был оценен как положительный, рейтинг по акциям подтвержден.
- 31 августа Казахтелеком опубликовал финотчет 6м23. Он был взят в работу с публикацией результатов уже в сентябре.
- 31 августа КТО сообщил об увеличении тарифов для ТОО «Магистральный Водовод» с 1 сентября текущего года в среднем на 37%, а также о завершении работ по замене участков магистрального нефтепровода «Узень – Атырау – Самара» в приграничной зоне РК и РФ.
- Кселл до сих пор не выпустил свой финотчет за 1-е полугодие 2023 года.
В сентябре на рынке акций Казахстана запланировано 3 корпоративных события с учетом до сих пор неопубликованной финотчетности Кселла (см. полный корпкалендарь здесь):
- 15 сентября ВОСА KEGOC.
- 26 сентября ВОСА KEGOC.
В настоящий момент рейтинги Корнера по казахстанским публичным организациям являются такими:
- Kaspi – «$55,3 / 24885 тг / Нет рейтинга».
- КМГ – «12747 тг / Покупать».
- Казатомпром – «$37,9 / 17451 тг / Покупать».
- Народный Банк – «$26,0 / 293 тг / Покупать».
- KEGOC – «1845 тг / Нейтральный»
- Казахтелеком – «92750 тг / Покупать».
- КазТрансОйл – «905 тг / Нейтральный».
Кселл и Банк ЦентрКредит находятся вне зоны покрытия.
Связанные статьи на корнере:
Макро Казахстан vs Россия (сентябрь 2023) (31.08.2023)
Обновление оценки по KEGOC (18.08.2023)
Новый прогноз по курсу рубля и тенге (старый себя отработал) (17.08.2023)
KZ-акции в тренде (взгляд на август) (01.08.2023)
KEGOC выпустил финотчет за 22 год. Возобновляется покрытие с оценки 1380 тг (09.04.2023)
Время для инвестиций в KZ-акции. Модельный портфель на KASE/AIX (01.12.2022)
Изменить Изображение