Топ KZ-акции. Апдейт 03.2025

КМГ опубликовал финотчет за 2024 год

Сегодня КазМунайГаз выпустил финансовый отчет за 9 месяцев 2024 года, см. здесь.

Напомним, что ранее мы перевели акции компании в ограниченное покрытие. Как следствие, представляем выпущенный отчет в графическом виде без комментариев.

Казатомпром опубликовал финотчет за 2024 год

Вчера Казатомпром опубликовал свою финансовую отчетность за 2024 год и следом на за ней провел конференц-колл, на котором, в частности, рассказал о корректировке формулы для расчета дивидендов. Отчетность сложилась положительной, но с нюансами. Что касается формулы, то теперь компания учитывает в расчетах долю меньшинства.

И так, выручка КАПа за 2024 год составила 1813,4 млрд. тенге, повысившись на 26,4%. Такой рост соответствует ранее опубликованному оперотчету с напоминанием 2-х вещей: (1) продажи компании за 2024 год были ниже, чем в позапрошлом году, на фоне возросшего производства, -7,7% vs +10,0%, (2) при этом цена реализации сложилась выше, +26,3%.

В то же время оперрасходы КАПа за 2024 год возросли на 33,5%! В этом прослеживается неблагоприятное влияние инфляции, которое лишь в малой части было компенсировано соответствующим ослаблением курса тенге. Последний за 2024 год составил 469,8 по сравнению с 456,3 за 2023 год. Напомним, что в нашей модели потенциальное ослабление тенге нивелирует рост оперрасходов из-за высокой инфляции, но что на практике последних лет выполняется с существенным опозданием и не в полной мере.

Тем не менее, КАП за 2024 год показал результаты, попав в наши ожидания. Так, нормализованная опер- и чистая прибыль повысились на 8,9 и 3,7% соответственно. В частности, посленалоговая оперприбыль была оценена на уровне 504,3 млрд. тенге. К сведению, наш прогноз по ней составлял 502 млрд. тенге, правда, с напоминанием, что в августе 2024 года мы пересмотрели его вниз (с 593 млрд. тенге). Заметим, что КАП зачастую разочаровывает фактическими финансовыми цифрами.

Капекс КАПа за 2024 год увеличился на 59,5%, составив 173,7 млрд. тенге, что было заметно больше амортизационных расходов за период (122,1 млрд. тенге). В отдельности следует отметить, что компания в 4-м квартале значительно увеличила свой оборотный капитал – с 602,7 до 935,8 млрд. тенге, – преимущественно за счет роста дебиторской задолженности.

Однако здесь же мы отмечаем дальнейшее повышение оборачиваемости запасов (снижение их остатка) – до 81 дней за 2024 год по сравнению со 102 днями за 2023 год. Это отсылает к потенциально более высокому производству в будущем.

В результате кэш КАПа, который на конец 2023 года составлял 331,9 млрд. тенге, на конец 2024 года составил 398,8 млрд. тенге. Напомним, что в 2024 году компания выплатила дивиденды на сумму 434,9 млрд. тенге (и своим, и чужим). В результате чистый долг компании за год немного уменьшился, оставшись глубоко отрицательным – с -245,6 до -249,1 млрд. тенге.

Изменение оценки по КАПу

В то же время, несмотря на благоприятность выпущенной финотчетности, мы понижением оценку по акциям КАПа с «$50,4 / 24200 тг» до «$33,1 / 16550 тг» с изменением рейтинга с Покупать на Нейтральный. Мы аргументируем не только произошедшим снижением цен на уран, но и приходом во власть в США Дональда Трампа, имеющего, как видно, радикальную и очень подвижную повестку.

Мы обращаем внимание, что Трамп своими первыми указами объявил чрезвычайную ситуацию в области энергетики США с целью стимулирования ее производства, отменил ряд зеленых мандатов в стране, убрал преференции для ветровиков и выпустил распоряжение по использованию ресурсов Аляски. И это не говоря о том, что развязанные им торговые войны несут негативный эффект на мировой экономический рост и, следовательно, на спрос на сырье и товары.

Мы считаем, что цены на нефть, уран будут находиться под давлением в обозримом будущем, хотя не отрицаем перспективы урановой промышленности на более длительном горизонте. Как следствие, это давление в ценах, на наш взгляд, будет препятствовать Казатому выйти на 100-процентный уровень добычи. Мы напоминаем, что 23 августа компания уже объявляла о корректировке вниз плана производства в 2025 году.

Что касается курса тенге, его фактическое значение, несмотря на ослабление с середины июня 2024 года, остается существенно ниже нашей фундаментальной проекции, основанной на уровне инфляции в Казахстане (546 тенге за доллар в среднем для 2024 года, 586 тг для 2025 года и так далее). Но мы все также ждем, что эта дивергенция будет выровнена со временем, и если не сразу, то в перспективе нескольких лет. Если нет – наша модель пострадает.

К сведению, вчера ГДР Казатомпрома на LSE понизились на 0,4% до $37,4, сегодня снижаются на 0,1%. На вчерашнем колле компания обещала объявить дивиденд за 2024 год в апреле.

KEGOC выпустил финансовую отчетность за 2024 год

Вчера KEGOC опубликовал свою финансовую отчетность за 2024 год, которая сложилась умеренно позитивной. Что важно, годовая прибыль Кегока попала в наш прогноз.

Выручка Кегока за 2024 год составила 319,9 млрд. тенге, повысившись на 26,9%. Это было обязано как увеличению основных тарифов на 11-16%, так и сильным операционным показателям организации – высоким доходам от предоставления услуг по пользованию НЭС, продажи балансирующей электроэнергии. И заметим, что сезонно 4-й квартал является у компании сильнее предыдущих двух, идя наравне с 1-м кварталом.

Нормализованные опер- и чистая прибыль Кегока за 2024 год возросли на 29,2 и 38,5% соответственно. В частности, оперприбыль после выплаты налога составила 62,8 млрд. тенге, что немного превысило наш прогноз в 62,3 млрд. тенге. Мы также обращаем внимание, что компания показала капекс и амортизацию, плюс-минус в соответствии со своими ранними заявлениями.

ROIC Кегока за 2024 год составил 8,2% по сравнению с 8,2% за 9 месяцев 2024 года и 6,7% за 2023 год. Здесь можно добавить, что у компании в 4-м квартале вместе с повышением выручки всегда возрастает ФОТ по сравнению с предыдущими кварталами (возможно, премии).

Капзатраты Кегока за 2024 год понизились на 17,4%, сформировавшись ниже амортизационных расходов (45,5 млрд против 51,3 млрд. тенге). Кроме того, в 4-м квартале компания увеличила оборотный капитал – с 5,8 до 8,4 млрд. тенге. Наконец, в 4-м квартале Кегок, как известно, выплатил дивиденды за 1-е полугодие 2024 года на сумму 22,7 млрд. тенге.

В результате объем денежных средств Кегока за 4-й квартал опустился, но не сильно – со 105,9 до 98,8 млрд. тенге. Чистый долг последовал за кэшем, с 54,8 до 62,8 млрд. тенге, хотя валовый увеличился лишь меньше чем на 1 млрд. тенге, составив 161,6 млрд. тенге.

По результатам вышедшей годовой отчетности мы увеличиваем оценку по акциям Кегока с 1845 до 2025 тенге на акцию с сохранением рейтинга Покупать. Увеличение оценки происходит за счет временного смещения модели, тогда как все ее основные параметры остались почти нетронутыми. Хотя известно, что утвержденные основные тарифы предполагают рост в пределах 1% в 2025 году и около 2% в 2026 году, напомним, что 11 марта Кегок провел публичные слушания по увеличению своих тарифов.

Кегок пока не объявлял ни конференц-колла по выпущенной отчетности, ни дивиденда за 2-е полугодие 2024 года. Вчера акции Кегока на KASE повысились на 0,7% до 1480 тенге.

КТО опубликовал финотчет за 2024 год

Вчера КазТрансОйл выпустил финансовый отчет за 2024 год, см. здесь.

Напомним, что ранее мы перевели акции компании в ограниченное покрытие. Как следствие, представляем выпущенный отчет в графическом виде без комментариев.

Напомним только, что 18 марта у компании по выпущенной отчетности День эмитента на площадке KASE.

Эйр Астана выпустила оперфинотчет за 2024 год

В пятницу Эйр Астана выпустила операционно-финансовый отчет за 2024 год, см. здесь. Кроме того, почти сразу за ним компания провела соответствующий конференц-колл, но в котором мы не приняли участия.

При этом следует отметить, что Эйр Астана вместе с отчетностью сообщила о намерении выплатить специальный и обычный дивиденд – на уровнях 36 и 17,7 тенге на акцию соответственно.

Кроме того, компания сообщила об улучшении свои дивидендной политики с ориентира «до 20% от чистой прибыли» до «30-50% от годовой консолидированной чистой прибыли» (при соблюдении определенных условий).

Наконец, Эйр Астана сообщила о возобновлении своей программы выкупа акций и ГДР. В течение следующих двух лет, начиная с 14 марта, компания намерена приобрести до 1’706’408 штук в эквиваленте акций на сумму до $5 млн.

В то же время сам оперфинотчет мы оцениваем негативно – результат 4-го квартала оказался определено хуже результата 4-го квартала 2023 года, но с учетом что компания показывала отстающие результаты весь 2024 год. Эйр Астана говорит о проактивном управлении для борьбы с инфляцией, но видно, что одних этих действий в условиях неблагоприятной макросреды в Казахстане недостаточно. Что касается соразмерного повышения тарифов, компания, как известно, сталкивается с противодействием госорганов.

Комментируя оперотчет, необходимо выделить следующее:

• ASK (Available Seat kilometers), показатель доступного пассажирам километража, возрос на 9,2% – с 17,7 до 19,3 млрд. Здесь компания отмечает, что количество судов в ее распоряжении за год возросло на 8 с 49 до 57 единиц.
• Показатель RPK (Revenue passenger kilometers), показатель километража, который фактически прошли пассажиры компании за период, увеличился сильнее, на 10,1%, с 14,6 до 16,1 млрд.
• Как следствие, коэффициент RPK / ASK, то есть показатель пассажирской загрузки, поднялся с 82,8 до 83,5%.
• Количество перевезенных пассажиров увеличилось на 11,2% – с 8,1 до 9,0 млн. человек.
• Между тем, компания снова не привела информацию о своевременности выполнения рейсов, которая в позапрошлом отчете опускалась с 79,3 до 75,9%.
• Из значимых новостей Эйр Астана сообщила о подписании Меморандума о взаимопонимании (MoU) с China Southern Airlines, одной из ведущих авиакомпаний Китая.
• Компания также сообщила, что находится в процессе создания дочерней компании по наземному обслуживанию, Air Astana Terminal Services.
• И, наконец, заявила, что рассчитывает увеличить общий парк до 63 самолетов к концу 2025 года и расширяет прогноз до 84 самолетов к концу 2029 года. От текущих 57 это чуть больше 5 самолетов в год.

Что касается финотчета, выручка компании в 2024 году повысилась на 12,6%, оперрасходы – на 17,2%. В результате фактическая чистая прибыль сократилась на 17,0%.

В свою очередь, фактическая оперприбыль понизилась на 3,7%. При этом ее нормализованное значение после выплаты налога уменьшилось сильнее – на 22,4%, с 48,6 до 37,7 млрд. тенге. Как известно, мы ждали по 2024 году оперприбыль на уровне 55,3 млрд. тенге, но почти сразу поставили под сомнение ее выполнение с вероятным пересмотром оценки вниз.

ROIC Эйр Астаны за 2024 год составил 10,0% по сравнению с 17,7% годом ранее.

Эйр Астана понесла за 2024 год повышенный капекс (по изменению основных средств), который сложился существенно выше амортизации (159,0 млрд. против 88,7 млрд. тенге). Вместе с этим компания отразила повышение оборотного капитала за 4-й квартал с -62,1 до -49,5 млрд. тенге.

Однако позиция кэша компании за квартал усилилась – с 247,3 до 278,6 млрд. тенге, но что случилось за счет увеличения долга с 415,7 до 466,9 млрд. тенге.

По результатам вышедшего годового отчета мы пересматриваем нашу оценку с «$11,3 / 1270 тг» до «$7,6 / 950 тг» с сохранением рейтинга «Покупать». При этом наша оценка снова получилась несколько оптимистичной, поскольку включает предположение, что компании, самой или с опорой на госорганы, удастся обыгрывать высокую инфляцию в Казахстане и настроиться на повышение своей рентабельности. Но, как понятно, в этом есть риск.

В пятницу ГДР Эйр Астаны на LSE повысились на 3,1% до $6,26, акции на KASE – на 6,3% до 776,51 тенге.

Модельный портфель Корнера на 1 марта 2025 года

За февраль результат по модельному портфелю ухудшился – с +80,3% до +78,5% (накопительным итогом с момента создания 1 декабря 2022 года). На портфель негативно повлияли акции Казатомпрома, Казахтелекома и KEGOC, положительно – Народного Банка и Эйр Астаны.

В настоящий момент каких-либо изменений по портфелю не планируется; казахстанские акции постепенно входят в сезон дивидендов.

Остается напомнить, что модельный портфель изначально создавался в качестве альтернативы зарубежному рынку акций для небольших и местных инвесторов.

Бриф по февралю

Вот, что происходило в прошедшем месяце в хронологическом порядке:

• 6 февраля Казахтелеком прокомментировал снижение рейтинга компании агентством Moody’s, дав общую информацию (без конкретики) и сообщив, что другое агентство, Fitch, не трогало его рейтинг (ВВВ- / Стабильный).
• 10 февраля КазТрансОйл сообщил, что его дочерняя компания Батумский морской порт отгрузила из порта Батуми на экспорт первую партию казахстанского аммофоса.
• 11 февраля Kaspi Bank (дочерняя организация Kaspi) отказался от рейтингов агентства S&P Global Ratings, оставив два других агентства.
• 11 февраля КазМунайГаз сообщил об изменениях в Правлении (вошел в орган Кудабаев Ш.С., вышел [как стало известно позже, 18 февраля] Лавренов В.С.).
• 11 февраля КазТрансОйл сообщил, что его дочерняя организация Батумский морской порт и АО «КазАзот» подписали соглашение об увеличении объемов перевалки аммония нитрата.
• 11 февраля Казахтелеком сообщил об изменениях в Правлении (вошли в орган Оспанов А.Е. и Мейрманов Н.К.).
• 12 февраля Teniz Capital IB сообщил, что отказался от статуса маркет-мейкера по простым акциям Казахтелекома.
• 18 февраля Эйр Астана сообщила о завершении первой части программы обратного выкупа своих акций.
• 24 февраля Kaspi выпустил оперфинотчет за 2024 год, который был оценен как умеренно положительный. Компания отказалась от выплаты дивидендов за 4-й квартал.
• 25 февраля Народный Банк сообщил об изменениях в Правлении (вышел Боданов А.Ж.).
• 27 февраля КазМунайГаз выпустил оперотчет за 2024 год. Дали по нему ограниченное мнение.
• 28 февраля Банк ЦентрКредит сообщил о назначении на 4 апреля годового общего собрания акционеров.
• 28 февраля КазТрансОйл сообщил о повышении тарифа для него на предоставление услуги по сливу нефти с железнодорожных цистерн для экспортных направлений за пределы Казахстана.

В марте на рынке акций Казахстана запланированы следующие корпоративные события (см. полный корпкалендарь здесь):

• Примерно 7 марта финотчет КазТрансОйла за 2024 год.
• Примерно 11 марта финотчет Кселла за 2024 год.
• 14 марта оперфинотчет Эйр Астаны за 2024 год с конференц-коллом.
• Примерно 14 марта финотчет КазМунайГаза за 2024 год.
• Примерно 14 марта финотчет Народного Банка за 2024 год.
• 17 марта ВОСА КазТрансОйла.
• 19 марта финотчет Казатомпрома за 2024 год с конференц-коллом.
• Примерно 20 марта финотчет KEGOC за 2024 год.

В настоящий момент рейтинги Корнера по казахстанским публичным организациям являются такими:

• Kaspi – «$96,9 / 48430 тг / Нейтральный».
• Казатомпром – «$50,4 / 24200 тг / Покупать».
• Народный Банк – «$35,1 / 395 тг / Покупать».
• KEGOC – «1845 тг / Покупать».
• Эйр Астана – «$11,3 / 1270 тг / Покупать».

КазМунайГаз, КазТрансОйл, Казахтелеком, Кселл и Банк ЦентрКредит находятся в ограниченном покрытии (без оформления анализа и выставления рейтинга).

Связанные статьи на корнере:

Макро РК-РФ: переходим в март 2025 (02.03.2025)

Топ KZ-акции. Апдейт 02.2025 (02.02.2025)