О передаче пенсионных активов в управление частным компаниям

Сегодня на сайте Казахстанской правды было опубликовано интересное интервью – с председателем Национального Банка Республики Казахстан Данияром Акишевым. В беседе с журналистами Акишев сообщил о намерении регулятора и впредь придерживаться политики инфляционного таргетирования, порассуждал о прочности государственного бюджета Казахстана при ценах на нефть выше 40 долларов США за баррель и сообщил о том, что Национальный Банк работает над планом передачи управления пенсионными активами отечественным и иностранным компаниям. Его интервью было растиражированы многими СМИ, и, читая комментарии к соответствующим статьям, я не был удивлен увидеть волну негативных отзывов граждан относительно очередных изменений в пенсионной системе. Так, например, многие недоумевают в целесообразности передачи управления пенсионными активами в частные руки, тогда как еще совсем недавно, в 2014 году, Казахстан пошел на радикальный шаг по укрупнению пенсионного рынка в рамках одного государственного фонда.

Вопрос управления пенсионными активами в Казахстане стоит давно и на всех уровнях власти, но к сожалению, пока не находит успешного решения. Поможет ли передача активов частным инвесторам и в частности зарубежным компаниям, считающихся более профессиональными и опытными – очень спорный вопрос. И всему этому есть вполне логическое объяснение – диспропорции на международном и отечественном рынке ставок в силу сохранения высокой инфляции в Казахстане. И это, не говоря об известных всем проблемах, кстати тоже вызванных сохранением высокой инфляции в стране, таких как дефицит локальных финансовых инструментов для покупки и плохое кредитное качество среднего эмитента в Казахстане.

Проходя пару лет назад собеседование в Национальном Банке на позицию аналитика в управление пенсионными активами, в рамках разговора была поднята довольна интересная, но в то же время неожиданная тема: стоит ли отказаться от инфляции в качестве бенчмарка для доходности по управлению пенсионными активами? Некоторые представители регулятора (я встречался с менеджерами среднего звена) всерьез рассматривали такой вариант, судя по всему, из-за фиаско, которое понесла эта система привязки. В ходе разговора, например, поднимались возможности привязки к индексам акций развитых рынков, например, S&P 500, но почти сразу же отвергались участниками той встречи. Надо ли говорить, что разговор на эту тему закончился ничем.

Следует отметить, что ставки на государственный долг развитых стран, считающийся безрисковым, варьируют вблизи инфляции, который они таргетируют (как правило, это 2%). Так, например, в настоящий момент 10-летние государственные облигации США торгуются с доходностью 2,47% годовых, Великобритании – 1,30%, Германии – 0,37%. При инфляции в Казахстане на уровне 6-8% эти инструменты, очевидно, не годятся для покупки в портфель пенсионных активов со значительной долей и на длительный срок. Корпоративные же инструменты с приемлемой кредитной устойчивостью, а также акций крупных компаний из развитых стран дают лишь небольшую прибавку к указанным безрисковым ставкам. Если же пытаться искать на международном рынке инструменты с доходностью, сопоставимой с уровнем инфляции в Казахстане, надо понимать, что речь будет идти об инструментах с крайне высоким уровнем риска, что является неприемлемым для пенсионных активов Казахстана, как класса средств. Все это объясняет тот факт, что управляющие внутри Казахстана за 25-летний период независимости так и не смогли втянуться в процесс размещения средств за рубежом, поскольку руководствуются всегда краткосрочными целями в получении доходности. Кто-то спросит о получении потенциальных валютных доходов, которые возникают в случае девальвации курса тенге? Я отвечу, что это никогда не было весомым аргументом для управляющих активами в силу неясности этих доходов за исключением случая, когда валютный риск является очевидным, как это было, например, в 2015 году до перехода Казахстана на политику инфляционного таргетирования. Так, например, если бы мне поручили управлять чьими-либо средствами, я навряд ли (в прошлом и сейчас) пошел бы на низкодоходный зарубежный рынок, даже зная, что курс тенге ожидает девальвация, и я смогу получить валютную прибыль когда-нибудь в будущем. Это так, поскольку я, также как и большинство остальных управляющих, поставил бы в качестве цели перед собой достигнуть вполне конкретную доходность по результатам вполне конкретного текущего года, превышающего настоящий уровень инфляции в стране.

Если рассматривать возможность передачи пенсионных активов отечественным управляющим, считается, что это позволит устранить описанный выше дисбаланс в разнице процентных ставок на локальном и внешнем рынках, поскольку процентные ставки внутри страны учитывают местный уровень инфляции. Но и здесь есть подводные камни – ставки на локальном рынке, хотя и выше чем на международном финансовом рынке, зачастую не превышают уровень фактической и уж точно ожидаемой инфляции в Казахстане. Как это стало возможным? А так, что высокая инфляция и связанное с ней реальное укрепление курса тенге делают неконкурентоспособной отечественную продукцию, в силу чего у отечественных компаний в таких условиях обнаруживается снижение выручки и показателей рентабельности в долгосрочном периоде (на фоне роста импортной продукции). Одним словом, компании становятся хуже с точки зрения кредитной устойчивости, кто-то покидает рынок, а кто-то на него не приходит. Это объясняет сохраняющийся дефицит качественных корпоративных инструментов в Казахстане для вложения. Между тем, весь спрос инвесторов внутри Казахстана обрушивается на государственные ценные бумаги и депозиты коммерческих банков, что ведет к снижению доходности по ним ниже уровня инфляции и соответственно формированию отрицательных реальных процентных ставок по ним. Кроме того, надо понимать, что большинство инструментов в Казахстане выражены в национальной валюте, и в случае дальнейшей девальвации курса тенге (что неизбежно в странах с высокой инфляцией в долгосрочном периоде) такие вложения будут со временем валютно обесценены. Как это было, в феврале 2009, феврале 2014 года или с августа 2015 года. Все описанное выше хорошо иллюстрирует опыт управления пенсионными активами прошлых лет.

Какое же решение? Оно только одно: понизить сам бэнчмарк, причем естественным образом. А это значит, и далее следовать политики инфляционного таргетирования в том смысле, что как можно скорее привести показатель ожидаемой инфляции в Казахстане к уровню развитых стран (примерно 2%). В таком случае Казахстан сможет свободно покупать и продавать финансовые инструменты как на внутреннем, так и на внешнем рынках, не прибегая к дорогостоящим услугам иностранных управляющих. Думаю, что в целом вопрос о передачи пенсионных активов сторонним лицам сразу приобретет второстепенный характер.

В сегодняшнем интервью Данияра Акишева не понравилась одна вещь: прошло уже почти 2 года с момента перехода Казахстана на политику инфляционного таргетирования, а Национальный Банк по-прежнему ставит в качестве таргета (на 2017 год) инфляцию на уровне 6-8% годовых. Думаю, что на этом фоне недавно возложенная на Национальный Банк ответственность за показатель экономического роста выглядит неуместной, несмотря на то, что в ходе интервью Казправде Данияр Акишев попытался отстоять ее. Ранее я уже писал об этом, что можно прочитать здесь.

Ну и в заключении: способен ли рост конкуренции в управлении пенсионными активами существенно повлиять на повышение доходности ЕНПФ? Если вы правильно поняли то, о чем я написал, то это навряд ли. Интерес частных управляющих активами, активно лоббирующих эту тему в последние 2 года, является объяснимым: находясь на грани выживания, они остро нуждаются в дополнительных доходах при значительном сужении рынка ценных бумаг за последние годы.