KEGOC опубликовала на своем корпоративном сайте финансовую отчетность за 2017 год с заключением аудитора, которая вышла немного хуже заложенных ожиданий. Новая оценочная стоимость компании составляет 1482 тенге на акцию. Рекомендация по-прежнему остается на нейтральном уровне, не только из-за невысокого потенциального апсайда акций, но и в силу их относительно низкой ликвидности на KASE и, что более важно, валютного риска, до сих пор свойственного компании и усиливающегося по мере сохранения в Казахстане высокой инфляции.
За 2017 год выручка KEGOC повысилась на 17,2%, что привело к росту фактической чистой прибыли на 19,2%. В то же время после осуществления необходимых корректировок и нивелирования операций, связанных с остатком денежных средств и валютной переоценкой долга, можно констатировать, что чистая прибыль KEGOC повысилась более существенно – на 47,7%. Между тем, скорректированный неденежный EBIT*(1-T) повысился за 2017 год на 33,5% до 38,1 млрд. тенге. С учетом, что в оценочную модель этот показатель ранее был заложен на уровне 38,4 млрд. тенге, можно констатировать, что выпущенная годовая отчетность компании в части прибыли вышла в пределах ожиданий.
Однако, следует отметить, что за 2017 год KEGOC отразила высокий рост капитальных затрат – на 60,3% до 54,2 млрд. тенге, и коэффициент реинвестирования операционной прибыли, как следствие, был оценен в этом году на уровне 65,3%. Коэффициент сложился бы существенно больше, если в 2017 году KEGOC не углубила отрицательный оборотный капитал (во многом благодаря инкассации крупной проблемной задолженности от АО «Узбекэнерго»). На этом фоне дивиденд на уровне 70%, частично выплаченный по результатам 9 месяцев 2017 года и рекомендуемый к предстоящему годовому общему собранию акционеров, выглядит негативно. В целом за последние 5 лет коэффициент реинвестирования операционной прибыли KEGOC был оценен на уровне 53,2% (прежняя оценка – 54,7%), и именно он был использован в оценочной модели. Очевидно, что при сохранении текущего уровня капзатрат и текущей дивидендной политики, KEGOC ожидает либо быстрое снижение остатка свободной наличности, либо опережающий рост долга. Так, например, за 2017 год свободная наличность KEGOC понизилась на 33,0 млрд. тенге, что стало, в первую очередь, результатом оттока в этом году денежных средств на выплату дивидендов на сумму 19,9 млрд. тенге и только затем следствием сокращения долга на 13,3 млрд. тенге. Завтра руководство KEGOC проводит встречу с инвесторами и аналитиками на Казахстанской фондовой бирже, и вопрос о дивидендной политике компании будет стоять в числе первых, принимая во внимание, что в прошлом году на подобной встрече по результатам деятельности компании за 1-е полугодие 2017 года были подтверждены высокие будущие капитальные расходы.
Хотя в 2017 году KEGOC осуществила замещение займов в иностранной валюте процентными обязательствами в тенге, что привело к снижению доли иностранного долга с 69,9 до 45,6%, важно отметить, что высокие выплаты дивидендов привели к снижению покрытия валютных займов остатком наличности в иностранной валюте. И это притом, что замещение вызвало увеличение процентных расходов. На конец 2017 года из 76,1 млрд. тенге свободной наличности в иностранной валюте располагалось 31,2%, что покрывало около 32% валютных займов. К примеру, на 1 октября 2017 года покрытие составляло более 40%. С учетом, что в Казахстане инфляция продолжает сохраняться на высоком ползучем уровне и, как следствие, присутствует риск очередного девальвационного шока, видно, что валютный риск продолжает оставаться уязвимым местом компании.
Связанные статьи на Корнере:
3Q17: Выпущенной отчетностью KEGOC подтверждает присвоенную высокую оценку (14.11.17)
Оценка KEGOC: 1515 тенге на акцию и рекомендация «холд» (14.08.17)