Эффективность инфляционного таргетирования в Казахстане на примере УКПФ

Оценка эффективности политики таргетирования инфляции напрямую связывается со снижением рыночных инфляционных ожиданий, чего, к сожалению, в Казахстане пока не происходит, что отчетливо прослеживается, например, в не снижающихся процентных ставках на депозиты и кредиты. В то же время необходимо понимать, что правильно выстроенная монетарная политика любого центрального банка вкупе с усилиями правительства конечной целью ставит перед собой повышение внутреннего производства, и соответственно ее оценка возможна еще и с другого угла. Например – непосредственно оценивая состояние внутренних производителей, занятых в конкурентных отраслях страны. Как не сложно догадаться из заголовка, эта запись посвящена как раз этому.

Статистика внутреннего производства в конкурентных отраслях Казахстане является в стране несовершенной, что выстраивает барьер, но который частично преодолевается проведением выборочного анализа компаний. Следует отметить, что в листинге публичных компаний Казахстанской фондовой биржи имеется один классический внутренний производитель – АО «Усть-Каменогорская Птицефабрика», который вполне способен выступить в качестве эталонной компании для оценки отечественной монетарной политики, как сейчас, так и в будущем.

Как производитель мяса птицы, УКПФ уже длительное время ведет борьбу с импортной продукцией в экономическом поле Казахстана. При этом собственник и одновременно генеральный директор компании Серик Толукпаев в общем зарекомендовал себя как эффективный управляющий, и предполагается, что конкретно для УКПФ финансовое положение компании зависит в большей степени от макроэкономических условий, а не от внутренних факторов организации. Важно отметить также, что в августе 2017 года Серик Толукпаев приступил к постройке новой птицефабрики на севере страны – ТОО «Макинская Птицефабрика», с целью повышения производственных мощностей. Это является хорошим сигналом и может говорить о позитивном влиянии изменившихся макроусловий, но наша задача – еще и проверить это.

Оценка финансового состояния УКПФ после осуществленной девальвации

Текущая кредитная устойчивость УКПФ оценивается как высокая. Долга как такового на балансе компании нет, ее денежная позиция на 1 июля 2017 года составила 2,1 млрд. тенге (преимущественно в иностранной валюте), тогда как операционный денежный поток существенно превосходил капитальные затраты как минимум последние 6 лет. В результате УКПФ выплачивала за прошедшие годы существенные дивиденды своим акционерам. В то же время, несмотря на значительное ослабление курса тенге и переход Казахстана на политику инфляционного таргетирования с августа 2015 года, мы не видим главного. Выручка УКПФ выросла в общем скромно, тогда как операционные расходы по-прежнему демонстрируют высокий рост. Как результат, прибыль УКПФ не показывает четкой растущей динамики. См. графики ниже.

После провала выручки УКПФ в 2015 году на 3,5%, в 2016 году ее рост составил 30,0%. От результата 2014 года выручка повысилась на 25,5%. Вроде бы неплохо, но в 1-м полугодии 2017 года прогресс быстро пошел на спад, продемонстрировав лишь 7-процентный рост объема реализации. Отчасти такое положение вещей объясняется высокой загрузкой мощностей компании: в 1-м полугодии 2017 года УКПФ произвела 12743 тонн мяса птицы и субпродуктов, что при годовой мощности компании на уровне 28000 тонн предполагает коэффициент загрузки на уровне 91%. Слово «отчасти» было использовано потому, что 91% – это много, но все же не 100%, то есть ситуация не говорит о том, что спрос на продукцию компании зашкаливает над уровнем предложения.

В то же время, несмотря на рост выручки, нормализованная неденежная чистая прибыль за 2016 год даже не дотянула до результата 2014 года. Это смотрится как прямое воздействие сохранения высокой инфляции в Казахстане. И это притом, что УКПФ до настоящего времени получала высокие госсубсидии. В частности с 2012 по 2016 годы их величина непрерывно росла (с 1,1 млрд. до 1,7 млрд. тенге при росте выручки с учетом этих госсубсидий с 8,1 млрд. до 13,9 млрд. тенге) и лишь в 1-м  полугодии 2017 года показала сокращение (с 0,7 млрд. до 0,3 млрд. тенге).

Таким образом, можно заключить, что изменившиеся макроусловия повлияли на бизнес УКПФ весьма ограниченно. Это – явный сигнал для монетарных властей.

Инвестиции в МПФ имеют риски

Недавно в череде интервью генеральный директор УКПФ Серик Толукпаев говорил, что намерен осуществить расширение загруженных производственных мощностей, но не в рамках действующего производства УКПФ, а за счет строительства новой птицефабрики на севере страны в городе Макинск с целью сокращения издержек производства, в частности расходов на корм (пшеницу). Судя по всему, ТОО «Макинская Птицефабрика» является по отношению к УКПФ сестринской организацией, и Толукпаев контролирует доли в них обеих через холдинговую компанию АО «Aitas KZ», которая помимо контроля в птицефабриках имеет бизнес также в растениеводстве. В частности УКПФ в отчетности за 1-е полугодие 2017 года отразила заем МПФ на сумму около 1,1 млрд. тенге как связанной стороне, тогда как в целом за период с 2012 года по настоящее время направила на выплату дивидендов вышестоящей Aitas 12,3 млрд. тенге.

Изначально инвестиции в Макинскую Птицефабрику были оценены на уровне 150 млн. долларов США (см. новость выше). В августе 2017 года АО «Банк Развития Казахстана» сообщило о начале освоения кредитной линии ТОО «Макинская Птицефабрика». На совместной пресс-конференции БРК с собственником группы Aitas Сериком Толукпаевым было отмечено, что инвестиции только в первую очередь были оценены на уровне 33,5 млрд. тенге, из которых 16,1 млрд. тенге предоставляются БРК. Проектная мощность каждой из двух очередей была оценена на уровне 25000-30000 тонн. Запуск первой очереди, как и говорилось в более ранних интервью, встал на 3-й квартал 2018 года, а вот постройка второй очереди была перенесена с 2019 на 2020 год. Окончательная общая сумма инвестиций была названа на уровне 47 млрд. тенге.

Гадать, будет ли успешно реализован проект птицефабрики в Макинске, не является предметом данного анализа, но уже на текущем этапе можно заключить, что стартует он с уровня ниже нейтрального. 47 млрд. тенге инвестиций при потенциальной выручке на уровне 25 млрд. тенге предполагает коэффициент оборачиваемости активов на среднем уровне 0,5 (для сравнения у УКПФ коэффициент составляет 1,1; был 1,6 до того, как в 1-м полугодии 2017 года компания произвела существенную переоценку активов). И это притом, что в настоящий момент есть неясности в инфляционной политике государства и в будущем движении курса национальной валюты.

Следует отметить, что продукция АО «УКПФ» конкурирует в экономическом поле Казахстана с продукцией из России, Белоруссии и США, причем конкурентную опасность представляют именно российские и белорусские производители, поскольку отечественный потребитель, надо полагать, воспринимает мясо из курицы стран ЕАЭС как продукцию однородного качества и соответственно принимает окончательное решение о покупке от уровня цены. По оценке Серика Толукпаева, Казахстан завозит ежегодно около 150000 тонн мяса птицы, и очевидно, что вытеснение этого импорта должно происходить с помощью конкурентных цен, и в особенности учитывая, что посредством запуска новой птицефабрики в Макинске Aitas планирует больше чем на треть сократить этот объем. На сайте Корнер выпускалось очень много статей по политикам инфляционного таргетирования Казахстана и России, по которым можно заключить, что соседнее государство существенно отрывается от Казахстана в успешности ее реализации. Причем счет отрыва уже пошел на годы.

Хотя в группе Aitas лишь УКПФ является публичной организацией и открыто публикует свою финансовую отчетность, предполагается, что состояние группы будет прямо сказываться на ее дочерней организации и в частности на УКПФ. Предполагается, что УКПФ должно выступить основным донором Макинской Птицефабрики. В частности известно, что активы УКПФ выступили залогом в получении кредитной линии для постройки МПФ (см. аудиторский отчет за 2016 год).

На примере группы Aitas очерчивается важность достижения стабильных макроусловий

Текущее финансовое состояние УКПФ и довольно высокие риски будущего предприятия в Макинске выступают сильным сигналом для казахстанских регуляторов: внутреннее производство сопряжено с существенными рисками окупаемости инвестиций, и соответственно задача регуляторов снять их в значительной степени. В особенности это касается только зарождающихся производств, инвестиции в которые в отличие от группы Aitas основаны преимущественно на заемном капитале. Следует отметить, что в прошлом именно высокая инфляция, трансформирующаяся в опережающий рост операционных расходов, и реальная ревальвация курса тенге, распахивающая двери для импортеров путем предоставления им дополнительных курсовых дозодов, выступили главными дестабилизаторами внутреннего производства. И это не говоря о факторе слабой транспарентности, которая выстраивала фундамент для неправильных решений субъектов рынка.

Снижение инфляции в Казахстане до уровня развитых государств образует основание для накопления внутренними производителями собственных средств, что является одной из сильных практических сторон инфляционного таргетирования как такового. Это – существенный неучтенный фактор, который, как правило, игнорируется при прогнозе роста ВВП той или иной страны, практикующей таргетирование инфляции. Также, как не учитывается быстрое истощение собственных ресурсов внутренних производителей при политике сохранения ползучей инфляции и ревальвирования курса национальной валюты, что в конечном счете ведет к перекредитованности экономики. Следует обратить внимание, что в начинаниях группы Aitas по строительству новой птицефабрики в Макинске задействованы собственные средства компании, но даже при такой структуре инвестиции компании характеризуются довольно рискованно. Это – другой сигнал для монетарных властей.

Думаю, следует повторить незыблемый принцип успешной политики инфляционного таргетирования. Это – коренное снижение инфляции до уровня развитых государств, правильная подача этого дела субъектам экономики и, как следствие, понятное и прогнозируемое движение курса национальной валюты с недопущением ревальвационных скачков. Причем последнее должно достигаться не за счет административного вмешательства, а устранения фундамента для их появления. В России, например, было принято бюджетное правило, в соответствии с которым все дополнительные нефтедоходы свыше 40 долларов США за баррель минуют бюджет, попадая в международные резервы и спецфонды.

Как становится понятным из контекста, начиная с этого анализа, деятельность УКПФ встает на контроль для оценки эффективности монетарной политики страны.